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巴菲特致股东的信(2023年)

巴菲特致股东的信(2023年)


查理·芒格 —— 伯克希尔的缔造者

查理·芒格于11月28日逝世,距离他的百岁生日仅33天。

虽然他在奥马哈出生、长大,但是他人生80%的时间是在其他地方。1959年他35岁时我才与他结识。1962年,他决定从事资金管理工作。

三年后他(非常正确地!)告诉我:控股伯克希尔是个愚蠢的决定。但是同时他向我保证,既然我已经迈出这一步,他会指导我改正我的错误。

我当时管理着一家小型的投资合伙企业,通过该企业收购了伯克希尔。请记住查理和他的家族在我的投资合伙企业中没有一分钱投资,另外,我们从未想过查理将会持有伯克希尔的股票。

1965年查理立刻向我建议:“沃伦,别再想着买入伯克希尔这类公司了。不过既然你已经控股伯克希尔,可以通过它以合理价格收购优秀的企业,放弃用便宜的价格收购一般的企业。换句话说,抛弃你从你的英雄本·格雷厄姆那里学到的一切,他的理论只在规模比较小的时候才有效。”从此以后,我不断听从他的指示。

许多年后查理成为我的合伙人,我们共同运营伯克希尔。当我的老习惯一浮现出来,他总是给我当头棒喝。他在去世之前都扮演着这个角色。我们和早期投资我们的人一起,取得的成就超越了查理和我的梦想。

查理是如今的伯克希尔的“缔造者”,而我是“包工头”,日复一日地实现他的愿景。

查理从来没有为自己的角色寻求荣誉,反而总是让我走上台领奖。他于我既是兄长又是慈父。

即使他知道自己是对的,仍然会将缰绳交给我,在我犯错误时,他从不——从不——指责我。

现实世界中伟大的建筑总是和它们的缔造者联系在一起,而那些浇灌混凝土、安装玻璃窗的人很快就被遗忘。伯克希尔已经是伟大的公司,虽然我长期负责施工队伍,查理才应永远享有缔造者的荣耀。


致伯克希尔哈撒韦公司股东:

伯克希尔拥有超过300万个股东账户。我负责每年给这个多元且不断变化的股东群体写一封信,帮助他们更进一步了解自己的投资。

查理·芒格几十年来和我一起管理伯克希尔,他同样赞同并期待我今年循例和大家交流沟通。在对伯克希尔股东的责任上,我们的意见完全一致。

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作家们发现描绘他们寻求的读者群非常有帮助,并且他们总是希望吸引大量的读者。伯克希尔的目标群体更有限:那些信任伯克希尔的投资者,从未期待买进卖出的投资者(态度上类似那些为购买农场或者出租房产而存钱的人,而不是那些用超额资金购买彩票或者“热门”股票的人)。

多年来伯克希尔吸引了数量非同寻常的“终身”股东以及他们的继承者。我们珍惜这些股东,并相信他们有权每年直接由CEO提供好消息和坏消息,而不是由投资关系官员或者沟通顾问永远提供乐观和糖浆。

在想象伯克希尔寻求的股东时,我很幸运有一个完美的心智模型,也就是我的妹妹伯蒂(Bertie)。下面我介绍一下她。

伯蒂聪明、睿智、并且喜欢挑战我的思维。然而我们从来没有吵过架,也没有任何接近破裂的关系,我们永远都不会那样。

伯蒂和她的三个女儿用很大一部分积蓄购买了伯克希尔的股票。这种所有权跨越了几十年时间,并且伯蒂每年都会读我的信。我的工作就是预测她的问题,并给她诚实的回答。

伯蒂和各位大多数人一样,理解很多会计术语,但不足以参加注册会计师考试。她关注商业新闻——每天阅读四份报纸——但并不认为自己是经济专家。她很明智——非常明智——本能地知道,应该永远忽视权威人士。毕竟,如果她能可靠地预测明天的赢家,她会自由地分享这珍贵的洞见、从而增加竞争性购买吗?这就像找到了金矿,然后把指示金矿位置的地图交给邻居。

伯蒂了解激励(无论是好还是坏)的力量、人性的弱点、以及观察人类行为时可以识别的“线索”。她知道谁在“推销”以及谁可以信任。简而言之,她不会被愚弄。

那么,今年伯蒂会对什么感兴趣?

运营结果,事实和虚构

我们从数字开始。官方年度报告从K-1开始,长达124页,内涵大量的信息——一些比较重要,一些比较琐碎。

在这些披露的信息中,许多股东和财经记者将重点关注K-72页。该页众所周知的“底线”被标记为“净收益(亏损)”,2021年为900亿美元,2022年(230亿美元)以及2023年960亿美元。

到底发生了什么事?

各位寻求指导,并且被告知:计算这些收益的程序由一个冷静且有资格证书的财务会计准则委员会(“FASB”)颁布、由一个敬业且勤奋的证券交易委员会(“SEC”)授权、最后由德勤(“D&T”)世界级的专家审计。德勤在K-67页毫不留情地指出:“在我们看来,财务报表……在所有重大方面(用斜体字)公平地反应了公司的财务状况……以及运营结果……截至2023年12月31日止的三年期间的每一年……”。

简直超凡入圣!这个原本平平无奇的“净收入”迅速地通过互联网和媒体传遍了全球。各方都认为自己完成了工作——从法律上讲,的确如此。

然而我们却感到不舒服。伯克希尔的观点是:“收益”应该是朴实和舒适的概念,伯蒂依据它——但只是作为一个起点——评估企业时有些帮助。相应的,伯克希尔也会向伯蒂和各位报告我们所谓的“运营收益”,以下就是这些收益:2021年276亿美元、2022年309亿美元、以及2023年374亿美元。

强制性数据与伯克希尔偏好的数据之间的主要区别在于:我们排除了每天可能超过50亿美元的未实现资本利得或者损失。讽刺的是,我们偏好的数据一直以来就是规矩,直到2018年被强制执行这项“改进”。几个世纪前伽利略的经历告诉我们,不要违抗上层的意志,但是伯克希尔固执己见。

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毫无疑问资本利得非常重要:我预计它们将成为伯克希尔未来几十年价值增长的重要组成部分。否则为什么我们要将各位(以及伯蒂)的大笔资金投入流通股上,就像我整个投资生涯用自己的资金一直做的那样?

自1942年3月11日——我第一次购买股票的日期——以来,我的净资产在任何时间段都是大部分投资于股票,投资于美国股票。到目前为止都还不错。1942年我“扣动扳机”的那一天,道琼斯工业平均指数跌破了100点,放学的时候我只剩下5美元。很快就出现了转机,现在该指数徘徊在38000点左右。美国是对投资者极好的国家,他们只需要静静地坐着,对任何建议都置若罔闻。

基于“收益”来判断伯克希尔的价值实在是太糊涂了,因为收益包含了股市日复一日,是的,也是年复一年的反复无常的波动。本·格雷厄姆教导我:“短期内市场就像一台投票机;长期而言市场会变成一台称重机”。

我们做什么

伯克希尔的目标很简单:我们希望控股或者持有具备良好经济基础和持久性的企业。资本主义制度下一些企业将长期繁荣发展,而其他企业将深陷泥潭。极其难以预测究竟谁是赢家、谁是输家。那些声称知道答案的人通常要么是自欺欺人,要么是骗人的推销员。

伯克希尔特别青睐那些部署额外资本以获取未来高回报的罕见企业。仅仅拥有其中一家这样的企业——然后坐着啥也不干——就能获得几乎无法估量的财富。甚至这种财富的继承人——啊!——有时也能一辈子悠闲度日。

我们也希望这些受青睐的企业是由有能力、值得信赖的经理人管理,不过这更难做出判断,而且伯克希尔也有过失望的时候。

1863年美国第一任审计长休·麦卡洛克(Hugh McCulloch)给所有的州银行写了一封信,信中他警告:“不要和流氓打交道,不要期望自己能防止流氓欺骗你”。许多银行家自以为能“管理”流氓问题,他们已经从麦卡洛克先生的建议中学到了智慧——我也是。人心隔肚皮,真诚和同理心很容易被伪装,现在和1863年一样如此。

具备我所描述的两种必备条件的企业长期以来一直是我们收购的目标,有一段时间我们有很多候选者需要评估。如果我错过了一个——并且我错过了很多个——另一个总会出现。

那些日子早已过去了。规模让我们吃亏,并且收购的竞争越来越激烈也是另一个因素。

目前伯克希尔拥有美国企业中最高的——遥遥领先——GAAP净资产。创纪录的营业收入以及强劲的股票市场使公司的年终业绩达到5610亿美元。2022年其他499家标普成分企业——美国名牌企业录——总GAAP净值是8.9万亿美元。(标普2023年的数据尚未统计,但不太可能大幅超过9.5万亿美元。)

按照这个计算,伯克希尔占据大约6%的份额。我们庞大的基数不可能,比如在五年之内,翻一倍,特别是因为我们强烈反对发行股票(这会立刻增加净值)。

这个国家只剩下少数公司能真正推动伯克希尔的发展,而我们和其他人一直在不断挑选它们。有些我们可以估价,有些则不能。如果我们估价,那它们的价格必须具有吸引力。美国之外基本没有对伯克希尔的资本配置有意义的候选者。总之,我们现在不可能有令人瞠目结舌的表演。

尽管如此,管理伯克希尔还是、总是非常有趣。积极的一面是,公司经过59年的组合,现在持有或者100%控股的各种业务在加权基础上,比现存大多数美国企业的前景要好一些。在运气和勇气的双重作用下,几十个决策中出现了几个巨大的赢家。我们现在有一小部分长期管理者,他们从不考虑跳槽去其他地方,并且将65岁视为又一个生日。

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伯克希尔受益于非同寻常的忠诚和清晰的目标。我们强调善待员工、社区和我们的供应商——谁不希望这么做呢?——我们将永远效忠于我们的国家和股东。我们永远不会忘记,虽然各位的钱和我们的钱混在一起,但它并不属于我们。

除了聚焦于此,再加上我们目前的各类业务组合,伯克希尔理应比一般的美国企业做得好一点。更重要的是,运营中的资本永久损失风险也应该会大大降低。不过,任何超出“稍微好一点”的愿望都是一厢情愿。当伯蒂全部押注伯克希尔的时候,这种谦卑的愿望并非如此——但目前的确如此。

我们不那么秘密的武器

市场和(或)经济偶尔会导致一些基本面良好的企业的股票和债券出现惊人的错误定价。市场会——也必将——不可预测地停止运转,甚至消失不见,就像1914年的4个月和2001年的几天那样。如果各位认为现在的美国投资者相比过去更稳定,那请回想一下2008年9月的情况。通信速度和技术奇迹有可能瞬间就使全球瘫痪,而且自烟雾信号发生以来,我们已经走过了漫长的道路。这种瞬间的恐慌不会经常发生——但是将会发生。

伯克希尔能够以巨额资金和业绩的确定性迅速对抗市场的动荡,这种能力偶尔给我们提供了大规模的机会。虽然股票市场比我们早年要大得多,但是相比我读书的时候,如今的活跃参与者即没有更稳定,也没有接受更好的教育。不管出于什么原因,现在的市场表现比我年轻时更像赌场。赌场现在也存在于许多家庭中,并且每天都在诱惑住户。

要永远记住理财生活中的一个事实。华尔街——用这个词的比喻意义——希望它的客户赚钱,但真正让它的居民热血沸腾的是狂热的活动。任何可以被推销的愚蠢事物总是会被大力推销——不是每个人都这么做,但总有人这么做。

场面偶尔会变得难看。政客们被激怒了;最臭名昭著的罪犯逍遥法外,富有且不受惩罚;而你隔壁的朋友变得困惑、贫穷、甚至意图报复社会,他学到的教训是:金钱压倒了道德。

伯克希尔有一条规则坚如磐石:永远不要冒资本永久损失的风险。多亏了美国的顺风和复利的力量,如果各位在一生中做出了几个正确的决定,并且避免了严重的错误,那我们经营的竞技场总会——而且将会——有回报的。

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我相信伯克希尔能够应对前所未有的金融灾难。我们不会放弃这种能力。经济发生动荡时(总会发生),伯克希尔的目标是像一笔国家资产一样发挥作用——就像它在2008-09年以一种非常微小的方式发挥作用——并且帮助扑灭金融大火,而不是成为众多有意或者无意点燃大火的公司之一。

我们的目标非常现实。伯克希尔的优势来自于扣除利息成本、税收和大量折旧以及摊销费用后的尼加拉瓜大瀑布般的多元化收益(伯克希尔内部禁止使用“EBITDA”计算方式)。即使国家遭遇长期的全球经济疲软、恐惧、以及近乎瘫痪,我们仍然能够以最低的现金需求运营。

伯克希尔目前不支付股息,股票回购也是100%可自由支配。每年到期的债务微乎其微。

公司持有的现金和短期国债头寸也远远超过传统观点所认为的必要水平。2008年的恐慌中,伯克希尔从运营中获得现金,并且没有以任何方式依赖商业票据、银行贷款或者债券市场。我们并没有预测经济瘫痪的时间,但我们总是为此做好准备。

极端财政保守主义是我们向伯克希尔的股东们做出的企业誓约。在多数年份——实际是多数的几十年——我们的谨慎可能会被证明是不必要的,类似于防火的堡垒式建筑的保险单。伯克希尔不希望对伯蒂或者任何将存款托付给我们的个人造成永久性的财务损失(股价长时间缩水是无法避免的)。

伯克希尔长盛不衰。

我们感到舒适的非控股企业

去年我提到了伯克希尔两个长期的部分所有权头寸——可口可乐和美国运通。它们不像我们在苹果上的头寸投入那么巨大,每家仅占伯克希尔GAAP净值的4~5%。但是它们是有意义的资产,同时也说明了我们的思考过程。

美国运通于1850年开始运营,可口可乐1886年在亚特兰大的一家药店上市。(伯克希尔不看好新手。)两家公司多年来都尝试向不相关的领域扩张,但都没有取得成功。过去——肯定不是现在——两家都甚至管理不善。

2023年我们没有买卖美国运通和可口可乐的股票——延续了我们已经持续20多年的瑞普·凡·温克尔式沉睡。两家公司去年都通过增加收益和支付股息来回报我们的不作为。实际上我们在2023年持有美国运通获得的收益远超过很久以前我们买入时花费的13亿美元成本。

2024年美国运通和可口可乐几乎肯定会增加股息——美国运通的股息大约是16%——并且我们几乎肯定全年保持持股不变。我能创造出比这两家更好的全球业务吗?正如伯蒂所言:“不可能”。

虽然2023年伯克希尔没有购买这两家的股票,但由于伯克希尔的股票回购,去年各位对可口可乐和美国运通的间接所有权都增加了少许。这样的回购增加了各位在伯克希尔每一项资产的参与度。对于这个显而易见但经常被忽视的事实,我要加上我一贯以来的告诫:所有的股票回购都应当与价格挂钩。股价低于商业价值的情况下回购是明智的,股价高于商业价值的情况下回购就太傻了。

从可口可乐和美国运通的投资中能学到什么?当你找到一个真正好的生意时,坚持下去。耐心会有回报,一桩精彩的生意可以抵消许多不可避免的平庸决策。

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今年我想介绍另外两项我们预计将永久持有的投资。与可口可乐和美国运通一样,这些投资相对于我们的资源而言并不算大,然而它们是值得的,并且我们在2023年增加了它们的头寸。

截止年底,伯克希尔持有西方石油(Occidental Petroleum)27.8%的普通股,并持有认股权证,在超过五年的时间内可以选择以固定价格大幅增加我们的所有权。虽然我们非常喜欢我们的所有权和期权,但是伯克希尔无意收购或者管理西方石油。我们特别喜欢它在美国的大量石油和天然气资产,以及它在碳捕获倡议方面的领导地位,尽管这项技术的经济可行性尚未得到证实。这些都非常符合我国的利益。

不久前美国还严重依赖外国石油,碳捕捉也没有什么有意义的支持者。事实上,1975年美国的产量是每天800万桶石油当量(barrels of oil-equivalent per day,“BOEPD”),这个水平远远低于国家的需求。二战期间,美国在能源方面的有利地位促进了美国的动员,但是现在已经退缩到严重依赖外国(可能不稳定)的能源供应商。预计石油产量会进一步下降,而需求会进一步上升。

很长时间以来这种悲观情绪似乎是正确的,2007年产量下降到500万BOEPD。美国政府在1975年建立了战略石油储备(Strategic Petroleum Reserve,“SPR”),以缓解——尽管还没有接近消除——对美国自给自足的侵蚀。

然后——哈利路亚!——页岩经济在2011年变得可行,我们的能源依赖结束了。美国现在的产量超过1300万BOEPD,欧佩克再也不占据上风。西方石油每年在美国的石油产量几乎与SPR的全部库存相当。如果国内石油产量保持在500万BOEPD,我们的国家今天会非常非常紧张,而且会严重依赖非美国石油来源。 在这个水平上,如果无法获得外国石油,SPR将在几个月内清空。

在薇琪·霍鲁布(Vicki Hollub)的领导下,西方石油正在为自己的国家和股东做正确的事情。没有人知道油价在未来一个月、一年或十年的走势,但薇琪确实知道如何从岩石中分离石油,这是一项不寻常的才能,对她的股东和她的国家都很有价值。

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此外,伯克希尔继续持有五家非常大的日本公司的被动和长期权益,这些公司都是以高度多元化的方式运营,与伯克希尔本身的运营方式有些相似。我和格雷格·阿贝尔去年前往东京与这五家公司的管理层交流后,我们增持了它们的股票。

伯克希尔在这五家公司每家都持有9%的股份。(小提示:日本公司计算流通股的方式与美国不同。)伯克希尔同时向每家公司承诺:不会买入导致持股超过9.9%的股票。我们买入这五家公司的成本是1.6万亿日元,年终市值是2.9万亿日元。然而近年来日元贬值,我们年底未实现的美元收益为61%,即80亿美元。

格雷格和我都认为我们无法预测主要货币的市场价格,我们也不相信能雇用有这种能力的人。因此伯克希尔用1.3万亿日元的债券收益为其大部分日本头寸提供资金。这笔债券在日本受到了热烈欢迎,而且我相信伯克希尔持有的日元计价未偿债务比其他任何一家美国公司都要多。日元贬值为伯克希尔带来了19亿美元的年终收益,根据GAAP规则,这笔金额在2020-23年期间定期计入收入。

在某些重要的方面,这五家公司——伊藤忠商事(Itochu)、丸红(Marubeni)、三菱(Mitsubishi)、三井(Mitsui)以及住友(Sumitomo)——都遵循对股东友好的政策,这些政策远远优于美国的惯例。自我们买入日本股票以来,它们都以诱人的价格减少了流通股的数量。

与此同时,这五家公司的管理层对自身薪酬的要求远没有美国典型的那么激进。还要注意的是,每家公司都只将约1 / 3的收益用于股息。这五家公司留存下来的大笔资金,既用于建立自己的众多业务,也在较小程度上用于回购股票。与伯克希尔一样,这五家公司也不愿发行股票。

伯克希尔获得的另一个好处是:我们的投资可能为我们带来与全球五家管理良好、受人尊敬的大型公司合作的机会。他们的利益比我们的广泛得多。日本的CEO们也很欣慰地了解到,伯克希尔将永远拥有巨大的流动资源,无论这些合作伙伴的规模有多大,都可以立即获得这些资源。

我们于2019年7月4日在日本开始买入。考虑到伯克希尔目前的规模,通过公开市场建立头寸需要很大的耐心和较长时间的“友好”价格。这个过程就像让一艘战舰转弯,这是伯克希尔早期没有遇到的一个重要劣势。

2023年记分卡

我们每个季度都会发布一份新闻稿,以类似于下面所示的方式报告我们的综合经营收益(或亏损)。以下是全年汇编:

伯克希尔2023年业绩表格

在2023年5月6日伯克希尔的年会上,我介绍了当天凌晨发布的第一季度业绩。接下来我对全年的展望做一个简短的总结:(1)大部分非保险业务在2023年面临较低的收益;(2)两家最大的非保险业务——BNSF和伯克希尔哈撒韦能源(Berkshire Hathaway Energy,“BHE”)——的良好业绩将缓解这一下滑,这两家公司2022年的营业收益合计占比超过30%;(3)投资收入肯定会出现实质性增长,伯克希尔持有的巨额美国国债头寸终于开始带来远高于之前微薄收入的回报;(4)保险业可能会表现良好,一方面是因为其承保收益与经济其他领域的收益无关,另一方面财产意外险价格已经走强。

保险业如愿以偿,但是我对BNSF和BHE的预期都错了。下面我们分开来看看。

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铁路对美国经济的未来至关重要。从成本、燃料使用量和碳排放强度来衡量,这显然是将重型物料运往遥远目的地的最有效方式。卡车赢在短途运输,但许多货物必须运送到数百甚至数千英里以外的客户那里。这个国家离不开铁路,并且铁路行业永远有巨大的资金需求。与大多数美国企业相比,铁路确实吞噬资本。

覆盖北美的六大铁路系统中BNSF是最大的系统。我们的铁路拥有23759英里的主干线、99条隧道、13495座桥梁、7521台机车和其他各种固定资产,资产负债表上的资产总额为700亿美元。我猜测复制这些资产至少需要5000亿美元,完成这项工作需要数十年。

自14年前收购以来,BNSF超出GAAP折旧费用的支出总额达到了惊人的220亿美元,即每年超过15亿美元。哎哟!除非我们定期增加BNSF的债务,否则BNSF支付给伯克希尔的股息将经常大大低于BNSF公布的收益。我们不打算这么做。

伯克希尔基于收购价格获得了可接受的回报,尽管可能比账面的要少,而且在资产重置价值上也有少许回报。我或伯克希尔董事会对此并不意外。这解释了为什么2010年我们收购BNSF的成本仅相当于其重置价值的一小部分。

北美的铁路系统单程长途运输大量的煤炭、粮食、汽车、进出口货物等,而回程往往会有收入问题。极端的天气条件经常妨碍甚至阻碍轨道、桥梁和设备的效用。洪水可能是一场噩梦。这些都是家常便饭。虽然我坐在一间总是很舒适的办公室里,但铁路运输是一项户外活动,许多员工在艰难、有时甚至危险的条件下工作。

一个不断演变的问题是越来越多的美国人不愿意在一些铁路运营部门从事艰苦、并且往往是孤独的工作。工程师们必须面对这样一个事实:在3.35亿美国人口中,一些孤立无援或精神失常的美国人选择躺在一列有100节车厢、极其沉重的火车前自杀,这列火车的刹车距离通常超过一英里。你想成为那个无助的工程师吗?这种创伤在北美大约每天发生一次,它在欧洲更为普遍,并将永远伴随着我们。

铁路行业的工资谈判最终可能由总统和国会决定。此外,美国铁路每天被迫运输大量避之唯恐不及的危险物品。“公共承运人(common carrier)”一词定义了铁路的责任。

由于去年营收下降,BNSF盈利下滑幅度超出了我的预期。尽管燃料成本也有所下降,但华盛顿公布的工资涨幅远远超出了本国的通胀目标,这种差异可能会在未来的谈判中再次出现。

尽管BNSF运输的货物和资本支出比北美其他五大铁路公司中的任何一家都多,但自我们收购以来,它的利润率相对于其他五大铁路公司都有所下滑。我相信我们广阔的服务领域首屈一指,因此我们的相对利润率可以而且应该提高。

我尤其为BNSF对美国的贡献感到自豪,也为那些在北达科他州和蒙大拿州冬季零度以下从事户外工作的人感到自豪,他们让美国的商业动脉保持畅通。铁路在运营时不会受到太多关注,但如果没有铁路,整个美国都会立即注意到这一真空。

一个世纪后,BNSF将继续成为美国和伯克希尔的主要资产。各位可以相信这一点。

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我们去年第二个、甚至是最严重的收益失望是在BHE。其大部分大型电力公用事业业务、以及庞大的天然气管道表现大致如预期。但一些州的监管环境已经引发了零盈利甚至破产的幽灵(这是加州最大公用事业公司的实际结果,也是夏威夷目前面临的威胁)。在这样的司法管辖区,很难预测曾经被认为是美国最稳定的行业之一的收益和资产价值。

一个多世纪以来,电力公司通过各州承诺固定的股本回报率(有时会因为业绩优异而获得少量奖金)筹集巨额资金,为其增长提供财务支持。通过这种方式,对未来几年可能需要的产能进行了大规模投资。这一前瞻性规定反映了一个现实,即公用事业公司往往需要多年时间建设发电、输电资产。2006年BHE在西部多州启动大规模输电项目,还需要几年时间才能完成。最终它将服务于10个州,覆盖30%的美国大陆面积。

私人和公共电力系统都采用了这种模式,即使人口增长或工业需求超出预期,电力也不会中断。“安全边际”方法似乎对监管机构、投资者和公众来说都很明智。现在有几个州打破了固定但令人满意的回报协议,投资者开始担心这种破裂可能会蔓延。气候变化增加了他们的担忧。(未来)有可能要求采用地下输电,但是有谁愿意提前几十年为这种建设支付惊人的费用呢?

伯克希尔对已经发生的损失做了最好的估计,森林火灾引发了这些损失。森林火灾的频率和强度已经增加,如果对流风暴变得更加频繁,它们可能会继续增加。

我们还需要很多年才能弄清楚BHE在森林火灾中的最终统计结果,并明智地做出未来在脆弱的西部各州投资的决策。其他地方的监管环境是否会发生变化还有待观察。

其他电力业务也有可能面临与太平洋天然气和电力公司(Pacific Gas and Electric)和夏威夷电力公司(Hawaiian Electric)类似的生存问题。对我们目前的问题采取没收充公的解决方案显然对BHE不利,但该公司和伯克希尔的结构都能承受负面的意外情况。我们在保险业务中经常遇到这种情况,我们的基本产品是风险承担,任何地方都可能发生这些风险。伯克希尔可以承受财务上的意外,但我们不会明知事情变坏后还往里砸钱。

无论伯克希尔的情况如何,公用事业行业的最终结果可能前途未卜:某些公用事业可能不再吸引美国公民的储蓄,并且将被迫采用公共电力模式。内布拉斯加州在20世纪30年代做出了这样的选择,现在全国各地都有许多公共电力运营。最终,选民、纳税人和用户将决定他们更喜欢哪种模式。

尘埃落定后,美国的电力需求以及随之而来的资本支出将令人震惊。我没有预料到、甚至没有考虑到监管回报的不利发展,伯克希尔在BHE的两家合作伙伴和我为此犯下了代价高昂的错误。

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问题到此为止了:我们的保险业务去年表现异常出色,销售额、浮存金和承保利润都创下了纪录。财产意外保险(“P/C”)是伯克希尔健康和增长的核心。我们已经经营了57年保险业务,尽管销售额增长了近5000倍——从1700万美元增长到830亿美元——我们还有很大的增长空间。

除此之外,我们经常痛苦地学到关于应该避开哪些保险业务以及避开哪些人的经验教训。最重要的教训是:我们的承保人可以是瘦的、胖的、男的、女的、年轻的、年老的、国外的或国内的,但他们在办公室里不能是乐观主义者,不管生活中的质量通常多么令人向往。

P/C行业里的意外——这可能在六个月或一年期保单到期几十年后才出现——几乎总是负面的。行业的会计核算旨在认识到这一现实,但估值依然有巨大的错误。当涉及到骗子时,察觉过程往往又慢又费钱。伯克希尔一直试图准确估计未来的赔付金额,但通胀——包括货币和“法律”两方面——始终是不确定因素。

我已经讲过很多次我们保险业务的故事,所以我将直接把新来者介绍到第18页。在此我只想重申,如果1986年阿吉特·贾因没有加入伯克希尔,我们不会有现在的地位。在那幸运日——除了1951年初与GEICO开启的一段几乎难以置信的、永远不会结束的美好经历——之前,我基本上是在荒野中徘徊,努力建立我们的保险业务。

阿吉特自加入伯克希尔以来取得的成就,得到了我们各种P/C业务中一大批才华横溢的保险高管的支持。大多数媒体和公众都不知道他们的名字和长相。然而伯克希尔的经理阵容对于P/C保险来说,就像库珀斯敦[1](Cooperstown)的获奖者对于棒球运动一样。

伯蒂,你可以很高兴地看到,你拥有一部分令人难以置信的P/C业务:现在在全球运营,拥有无与伦比的财务资源、声誉和人才。

这项业务在2023年非常成功。

奥马哈怎么了?

来参加2024年5月4日的伯克希尔年度股东大会吧。各位在舞台上会看到三位经理,他们现在承担着管理公司的主要责任。你可能会想,这三位有什么共同之处?他们的长相肯定不一样,其他的就深入挖掘吧。

负责伯克希尔所有非保险业务的格雷格·阿贝尔在加拿大出生和成长(他现在还玩冰球),从各方面看他已经为明天担任伯克希尔的CEO做好了准备。1990年代格雷格在奥马哈离我几个街区远的地方生活了六年,那段时间里我从来没有见过他。

阿吉特·贾因在印度出生、长大、以及接受教育,大约十年前他和家人住在奥马哈,离我家大约一英里左右(我从1958年开始就一直住在那里)。阿吉特和他的妻子廷库(Tinku)都有很多奥马哈的朋友,尽管他们搬到纽约已经有三十多年了(纽约是再保险业务的主要活动地)。

今年查理将缺席舞台。他和我都出生在奥马哈,离五月聚会地方大约两英里。他十岁以前住的地方距离伯克希尔长期以来的办公室只有半英里远。查理和我的童年都在奥马哈公立学校度过,奥马哈的童年给我们留下了不可磨灭的影响。然而我们直到很久以后才见面。

在公司层面上,伯克希尔于1970年从在新英格兰居住了81年的地方搬迁到奥马哈定居,把麻烦抛在身后,在新家蓬勃发展。

作为“奥马哈效应”的最后一个标点符号,伯蒂——是的,就是伯蒂——早年生活在奥马哈的一个中产阶级社区,几十年后她成为了美国最伟大的投资者之一。

各位可能以为她把所有的钱都投到了伯克希尔,然后干脆坐着不动。但事实并非如此。1956年组建家庭后,伯蒂在经济上活跃了20年:她持有债券,将1/3的资金投资于一家公开持有的共同基金,并经常交易股票。一直没有人注意到她的潜力。

1980年46岁的伯蒂完全没有考虑老哥的催促,她决定做出改变,只保留了共同基金和伯克希尔股票,在接下来的43年里没有进行任何新的交易。她在此期间变得非常富有,甚至捐出大笔慈善捐款(9 位数)之后仍然很富有。 数以百万计的美国投资者可以考虑跟随她的思考,其中只涉及她小时候在奥马哈不知何故吸收的常识。伯蒂不冒任何风险,每年五月都会回到奥马哈,重新焕发活力。

* * * * * * * * * * * *

那么到底是怎么回事呢?是奥马哈的水吗?是因为奥马哈的空气吗?是某种奇怪的行星现象,类似于产生牙买加短跑运动员、肯尼亚马拉松运动员或俄罗斯国际象棋专家的现象吗?我们必须等到人工智能某天给出这个谜题的答案吗?

保持开放的心态。五月来奥马哈吧,呼吸这里的空气、喝这里的水、跟伯蒂和她漂亮的女儿们打个招呼。谁知道呢?这没有坏处,无论如何各位会度过一段美好的时光,遇到一大群友好的人。

最重要的是,我们将推出第四版《穷查理宝典》。买一本吧,查理的智慧将改善你的生活,就像它改善了我的生活一样。

2024年2月24日                            沃伦·E·巴菲特
                                                     董事会主席


[1] 易注:库珀斯敦是美国棒球名人堂和博物馆所在地。

巴菲特致股东的信(2022年)

巴菲特致股东的信(2022年)

(请访问伯克希尔官方网站获取英文信原稿。)

致伯克希尔哈撒韦公司股东:

我的长期合作伙伴查理·芒格和我的工作就是管理大量个人的储蓄,我们非常感激他们长期以来的信任,这种信任关系通常会贯穿他们成年后的大部分时间。我在写这封信时首先想到的就是这些热心的储户。

一种普遍观点认为:人们应在年轻时存钱,以此维持退休后的生活水准;逝世后的遗产通常会留给家人、朋友或者慈善事业。

我们的经历有所不同。伯克希尔的个人股东们往往属于“一次储蓄、永远储蓄”,这些人生活得很好,最终会把大部分资金捐给慈善机构。这些资金被重新分配,用于改善大量与原捐助者毫无关系的人们的生活。这些结果有时非常惊人。

查理和我很高兴看到伯克希尔产生的大量资金用于支持公共需求,与此同时股东们也很少选择将资金用于炫富或者打造自家王朝。

谁不喜欢为这样的股东们工作呢?

我们的工作

查理和我将各位的储蓄分配到两种相关的所有权中。首先,我们投资我们拥有100%股权的企业。伯克希尔对这些子公司进行资本配置,并挑选出负责日常运营决策的CEO们。管理大型企业时,信任和规则都必不可少,伯克希尔对前者的强调很不寻常——有些人认为是极端不寻常。商业错误在所难免,尽管令人失望但我们也能理解,但是对个人的不端行为零容忍。

在第二类所有权中,我们购买公开市场上的股票,被动持有企业的一部分股权。我们持有这些股权,但是在企业管理上没有发言权。

我们持有这两种所有权的目标是一样的,对有长期良好的经济品质、又有值得信赖的经理人的企业进行有意义的投资。请特别注意,我们依据业务长期表现的预期来持有公开市场上的股票,并没有将它们视为精明买卖的工具。这点非常关键:查理和我不是挑选股票,我们是挑选企业。

这些年来我犯了很多错误。我们目前广泛挑选的企业包含少数真正具有非凡经济效益的企业、一些有不错经济品质的企业、以及一大群游走在边缘的企业。在此期间,还有一些我投资的企业已经倒闭了,它们的产品不受大众的欢迎。资本主义有两面性:一方面制造了越来越多的输家,另一方面也带来了大量改善的商品和服务。熊彼得[1]称这种现象为“创造性破坏”。

公开市场交易股票有一个优势,偶尔很容易以一个极好的价格买入一些优秀企业的部分股权。重要的是要明白,股票交易的价格往往非常愚蠢,即可能过高、也可能过低。“有效”市场仅存在于教科书中,现实中的股票和债券交易令人困惑,通常只有在反思回顾中才能理解这些行为。

控股企业完全不同。这些企业的价格往往高得离谱,但几乎从来没有被低估过。除非形势所迫,控股企业的所有者们根本不考虑以恐慌性价格出售企业。

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迄今为止,我的成绩单中规中矩:管理伯克希尔的58年间,我的资本配置决策大部分都很平庸。另外,某些情况下,一些错误的决策靠大量的运气得以挽救。(还记得我们在美国航空和所罗门濒临灾难中逃生吗?我肯定记得。)

令人满意的业绩来自于十几个真正好的决策——大约每五年才有一个好决策——以及一个有时被遗忘的优势。这个优势有利于伯克希尔这样的长期投资者,让我们来揭示其中的秘密。

秘制酱料

1994年8月——是的,1994年——伯克希尔在7年间买入了4亿股可口可乐的股票,这也是我们现在的持股数。总成本为13亿美元——这对当时的伯克希尔而言是巨大的投入。

1994年我们从可口可乐获得的现金分红是7500万美元,2022年的股息增长到7.04亿美元。股息每年都在增长,就像生日一样确定无疑。查理和我唯一要做的事就是兑现可口可乐的季度股息支票,我们预计这些支票极有可能还会继续增长。

美国运通的情况大致相同。伯克希尔基本上在1995年完成对运通的买入,成本也恰巧是13亿美元。这项投资获得的年度股息从4100万美元增长到3.02亿美元,这些支票未来同样极有可能继续增长。

这些股息收入令人满意,远远谈不上惊人,但却推动了股价上涨。到年底,我们在可口可乐的投资价值250亿美元,而对运通的投资价值220亿美元。目前它们各自占伯克希尔净资产的5%,与很久以前的权重相当。

假设我在1990年代犯了一个类似规模的投资错误,比如30年期高等级债券,2022年仅仅持平保持了13亿美元的价值。这笔令人失望的投资现在将在伯克希尔净资产中只占微不足道的0.3%,每年只为我们带来8000万美元左右的股息收入。

给投资者的教训是:野草凋零,而鲜花会绽放。长期而言,只需要几个赢家就能创造奇迹。而且,是的,早点开始投资、并且活到90多岁也有很大帮助。

去年概要

伯克希尔2022年的业绩不错。公司运营收益——按照GAAP准则计算,不包括持股的投资损益——创下308亿美元的记录。查理和我聚焦于这个操作性数字,并敦促各位也这么做。如果没有我们的调整,GAAP数据每个交易日都会剧烈波动,请注意2022年的变动,这并不罕见:

如果从季节或者年度视角检视,GAAP收益毫无疑问具有误导性。可以肯定地是,数十年来资本利得对伯克希尔非常重要,并且我们预计未来数十年资本利得将显著增加,但是它们的季节波动——经常盲目地上媒体新闻头条——完全误导了投资者。

伯克希尔去年的第二个积极进展是收购了由乔·布兰登(Joe Brandon)领导的财产意外保险公司阿勒盖尼公司(Alleghany Corporation)。我过去曾与乔共事,他很了解伯克希尔和保险业。阿勒盖尼对我们而言有特殊的价值,伯克希尔无与伦比的财务实力可以确保保险子公司遵循有价值、持久的投资策略,而几乎所有的竞争对手都无法遵循同样的策略。

在阿勒盖尼的辅助下,2022年我们的保险浮存金从1470亿美元增长到1640亿美元。遵循严格的承保纪律,这些浮存金长期而言都是零成本。自1967年收购第一家财产意外险公司以来,通过收购、运营和创新,伯克希尔的浮存金增长了8000多倍。虽然无法在财报中确认,但浮存金已经是伯克希尔的卓越资产。A-2页记录了我们每年更新的浮存金,新股东可以阅读该页来理解浮存金的价值。

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2022年伯克希尔、苹果和美国运通都回购了股票,这使我们每股内在价值获得了非常小的增长,这两家公司都是我们重要的投资对象。伯克希尔回购了1.2%的流通股,这直接增加了各位在这家独特的多元企业中的利益。苹果和运通的回购增加了伯克希尔的持股比例,我们不需要为此支付任何费用。

计算并不复杂:股份数量减少,各位在我们各家企业中的权益就会上升。如果回购价格匹配价值,那么任何一点点的回购都有帮助。同样可以肯定的是,如果回购支付了过高的价格,持续持有股票的股东就会蒙受损失,而收益会流向抛售股票的股东、以及态度友好、费用昂贵、推荐了这些愚蠢交易的投资银行家。

需要强调的是,匹配价值的回购带来的收益在各方面都有利于所有股东。如果各位愿意,请想象一家本地汽车经销商,该经销商有三位完全知情的股东,其中之一管理着这家公司。再进一步想象一下,其中一位想退出的股东希望将自己的股份权益卖给公司,给出的价格令其他两位股东都觉得很有吸引力。交易完成后,是否伤害了任何一位股东?经理在某种程度上是否比持续退出的股东们更受青睐?公众受伤害了吗?

如果有人告诉各位,回购总是损害股东或者国家的利益,或者总是对CEO们特别有利,对方要么是一位经济文盲,要么就是一位能言善辩的煽动家(这两种角色并不互斥)。

K-33 至 K-66 页列印了伯克希尔2022年运营情况的几乎无穷无尽的细节。查理和我、以及一些伯克希尔的股东们都喜欢研究这部分的许多事实和数据,然而这些并不是必读的页面。伯克希尔有许多百万富翁以及,是的,亿万富翁,他们从来没有研究过我们的财务数据。他们只需要知道查理和我——以及我们的家人和亲密的朋友们——继续在伯克希尔有非常重大的投资,并且他们相信我们会像对待自己的钱一样对待他们的钱。

这也正是我们做出的承诺。

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最后,一个重要的警告:即使是我们所看好的运营收益数字,也很容易被经理们有意地操纵。CEO、公司董事以及他们的顾问经常认为这类篡改是老练的表现,记者和分析师对此也欣然接收。打破“预期”被认为是管理的胜利。

这种行为真让人恶心。篡改数据并不需要天赋,仅仅需要欺骗的强烈欲望。“大胆而富有想象力的会计”——某位CEO曾如此向我解释他的欺骗——已经成为资本主义的耻辱之一。

58年——以及一些数据

1965年伯克希尔还只是一匹只会一招鲜的小马,拥有一家历史悠久——但注定失败——新英格兰纺织企业。该企业正处于死亡螺旋中,伯克希尔需要立刻重新开始。回首往事,我很晚才认识到问题的严重性。

然后好运接踵而至:1967年我们获得了国民赔偿公司,将资源转向保险业和其他非纺织类业务。

我们通向2023年的旅程就这样开始了,这是一条坎坷的道路,融合了股东们持续的储蓄(也就是他们的留存收益)、复利的力量、我们避免犯重大错误、以及——最重要的——美国顺风。没有伯克希尔,美国也能发展得很好,反之则不然。

伯克希尔目前拥有无以伦比的庞大多元化业务。我们先来看看每天在纳斯达克、纽交所及相关市场交易的5000家上市企业。其中包括标普500指数的成分企业,这些企业都是知名大型美国精英企业。

这500家企业2021年的总收入为1.8万亿美元,我还没有2022年的最终结果,因此使用2021年的数据。其中只有128家(包括伯克希尔)收益超过30亿美元,事实上有23家赔钱了。

截止2022年底,伯克希尔是以下八家巨头的最大股东:美国运通、美国银行、雪佛龙、可口可乐、惠普、穆迪、西方石油以及派拉蒙全球。

除了这八家企业,伯克希尔还100%控股BNSF、以及持有BH能源 80%的股权,每家公司的收益都超过上文提及的30亿美元(BNSF 59亿美元,而BHE是43亿美元)。如果它们是上市公司,完全可以取代标普500中的两家成分公司。总体而言,我们十家控股、非控股巨头使伯克希尔相比其他美国企业更广泛地与国家的经济未来保持一致。(这个计算没有考虑养老基金和投资公司等“信托”业务。)此外,伯克希尔的保险业务由多家独立管理的子公司构成,其价值与BNSF或者BHE相当。

伯克希尔未来将继续持有大量现金、美国国债、以及各种各样的业务。我们还将避免导致在不方便的时候——包括金融恐慌和前所未有的保险损失——出现不舒服的现金需求的行为。我们的CEO们将永远都是首席风险官——将这项工作委派出去是不负责任的。此外,我们未来的CEO们将用自己的钱购买伯克希尔的股票,这在其净资产中占有相当大的比重。并且,是的,我们股东将继续留存收益来实现储蓄和繁荣。

伯克希尔永无止境。

关于联邦税收的一些令人惊讶的事实

在截止2021年的十年里,美国财政部的税收大约为32.3万亿美元,而支出为43.9万亿美元。

尽管经济学家、政治家、以及许多大众对这种巨大失衡的后果有自己的看法,查理和我对此一无所知,并且坚信短期的经济、市场预测比无用更无用。我们的工作是管理伯克希尔的运营和财务,长期而言我们的方式将取得可以接收的成果,同时也将在金融恐慌或者全球严重衰退时保持公司无与伦比的持久能力。伯克希尔也为通胀失控提供了一定程度的保护,但这一点还远远不够完美。巨额且根深蒂固的财政赤字有其后果。

这32万亿美元的收入是由财政部通过个人所得税(48%)、社会保障和相关收入(34.5%)、企业所得税(8.5%)和种类繁多的较轻税种获得。伯克希尔在这十年间贡献了320亿美元的企业所得税,几乎正好是财政部收入总额1%的十分之一。

这意味着——请做好准备——如果美国有1000家类似伯克希尔的纳税企业,那么其他企业或者1.31亿家庭无需向联邦政府缴纳任何税款。一分钱都不需要。

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数百万、数十亿、数万亿——我们都知道这些词,但几乎无法理解其中涉及的金额。我们用物理纬度来表述这些数字:

  • 如果你把100万美元兑换成新印的100美元纸钞,这叠钞票可以一直叠到你的胸口;
  • 用10亿美元做同样的操作——这越来越令人兴奋了!——可以叠到3/4英里高的天空;
  • 最后,想象一下叠320亿美元(这也就是伯克希尔从2012年至2022年缴纳的联邦所得税总额),高度可以超过21英里,大约三倍于商用飞机通常的巡航高度。

当涉及联邦税收时,伯克希尔的股东们可以明确地说:“我在办公室已经缴纳过了”。

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我们希望并期待伯克希尔未来十年缴纳更多的税款,我们对国家的亏欠不止于此:伯克希尔取得的任何成功都离不开美国的活力做出的巨大贡献——伯克希尔永远都需要这种贡献。我们依赖美国顺风,虽然有时它会停滞,但它的推动力总会回来。

我从事投资已经80年了——超过我国1/3的历史,尽管我们的公民有自我批评和自我怀疑的倾向(甚至可以说是热情),我坚信长期做空美国毫无意义。这封信的读者未来的体验同样也会如此。

没有什么比拥有一位伟大的合作伙伴更重要

查理和我的思考方式相当一致,但是他只要一句话就能总结我用一页纸解释的东西,而且他的版本往往具有更清晰的推理,也更巧妙地——有人可能会直截了当地补充说——直言不讳。

以下是他的一些想法,有些是来自最近的播客:

  • 世界上到处都是愚蠢的赌徒,他们不会做得像耐心的投资者那样好。
  • 如果看不清世界的本质,就像通过扭曲的镜头来判断事物。
  • 我只想知道我将死在哪里,这样我就永远不会去那里。还有一个相关的想法:尽早写下你想要的讣告——然后采取相应的行动。
  • 如果你不关心自己是否理性,你就不会为此努力,然后你将保持非理性,结果就会很糟糕。
  • 可以学会耐心。注意力时间长并且能够长期专注于一件事,这是一项巨大的优势。
  • 你可以向逝者学习。了解那些你倾佩或者厌恶的逝者。
  • 如果你能游到一个适合航海的船上,就不要乘坐正在下沉的船逃跑。
  • 一家伟大的公司在你离开后能维持运转,而平庸的公司做不到这点。
  • 沃伦和我不关注市场的泡沫,我们寻找好的长期投资,然后顽固地长期持有。
  • 本·格雷厄姆说过:“股市每一天都是投票机,长期而言它是一台称重机。”如果你不断创造更有价值的东西,那么总有一些聪明人注意到这点,然后开始买入。
  • 投资不可能有百分百的把握,因此使用杠杆非常危险。任何一串美妙的数字乘以0总是等于0。不要指望能富两次。
  • 然而,你不需要为了变富有而拥有很多东西。
  • 如果想成为伟大的投资者,就必须不断地学习。世界变了,你也要跟着改变。
  • 沃伦和我过去几十年都讨厌铁路股,但世界变了,美国最终拥有四条对美国经济至关重要的大型铁路。我们迟迟没有意识到这个变化,但迟到总比不到好。
  • 最后,我要加上查理的两个短句,这一直是他几十年来的决策因素:“沃伦,再想想。你很聪明,我是对的。”

就这样。每次和查理通话,都让我有所收获。而且当他让我想想时,也让我大笑。

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我要在查理的清单上加上一条我自己的规则:找一个非常聪明的高级伙伴——最好年纪比你大一些——然后仔细听他说了什么。

奥马哈的家庭聚会

查理和我真是毫无羞耻。去年,在我们三年来的第一次股东大会上,我们一如既往地用商业喧嚣迎接大家。

开门铃一响,我们就径直奔向各位的钱包。在非常短的时间内,喜诗小摊就卖给各位11吨营养花生糖和巧克力。我们在P.T. 巴纳姆[2]式演讲中向各位保证喜诗糖果能延年益寿,毕竟,除此之外还有什么能解释查理和我活到了99岁和92岁?

我知道各位迫不及待地想知道去年喧嚣的具体细节。

周五从中午开门一直到下午5点,我们的糖果柜台总共完成了2690笔销售。周六从早上7点到下午4:30,喜诗又记录了3931笔交易。而在这9.5小时的时间里,有6.5小时由于电影和问答环节而限制了商业客流。

算算吧:喜诗在其黄金营业时间内每分钟有10笔销售(两天内的销售额高达400,309美元),这是在一个地点的销售,销售的产品也是101年以来没有实质性改变。亨利·福特T型车时代对喜诗管用的模式现在依然有效。

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查理、我和整个伯克希尔公司都期待各位于5月5日、6日莅临奥马哈,我们会度过欢乐的时光,相信各位也会如此。

2023年2月25日                                               沃伦·E·巴菲特
董事会主席


[1] 约瑟夫·熊彼特(Joseph Alois Schumpeter):政治经济学家,“创新理论”鼻祖,与同时期的凯恩斯为一时瑜亮。

[2] P.T. Barnum:P.T. 巴纳姆,有史以来最著名、也是最有争议的表演者之一。他早年名声不好,后来通过诋毁、攻击对手来创造关注度,从而提高自己的声誉。

巴菲特致股东的信(2021,中英文版)

巴菲特致股东的信(2021,中英文版)

巴菲特最新的致股东的信,虽然是2022年写的信,但是内容是总结伯克希尔2021年的年度表现,在伯克希尔官网上也是标记为2021,因此本文的标题也跟随标记为2021年的信(以往是按发表时的年份来标记)。

同时,将巴菲特的信从1977-2021年归纳、汇编到一个文档中,有一些排版上的调整,方便阅读、检索、和学习。

单独翻译了2021年度的信,这两年的信越来越短了,大概很多重复的内容都移到年报中去了。另外一个原因可能是老人家年岁也大了,写信确实也耗时耗力。

最后说明:(1)欢迎转载;(2)转载时请标明来源;(3)未经许可,不得用于任何商业应用。

  • 2021年的信,英文原版;[下载]
  • 1977 – 2021年的信,英文汇编;[下载]
  • 2021年的信,中文版。[下载]
  • 如果您发现翻译问题,请 email 至:Z2lsc29ueWlAbXNuLmNvbQ== 非常感谢!
巴菲特致股东的信(1977-1997,英文版,PDF)

巴菲特致股东的信(1977-1997,英文版,PDF)

这是早期的一些公开信,收集、综合到一个 PDF 文档中,以便下载、打印、学习。请点击此处下载

目前在伯克希尔官方网站上,公开的信件是从 1977 年开始的,其他更早年份的信,虽然可以在网络上搜索到,但是没有官方的认证,很难辨识。因此以官方提供的资料为准,没有收录 1977 年之前的公开信。

这些信件受制于当时的排版、网络等技术,采用了非常粗糙的 HTML 格式,极为不方便打印,这也是我收集并整理成一份 PDF 文件的初衷。同时,将原 HTML 文档中晦涩的表格,转换成了 word 的排版方式,会更有利于阅读。

1997 年之后的公开信都提供了 PDF 文档,已经很适合阅读和打印,因此暂未收入这之后的公开信。后续如果有时间,再考虑整理成一份 PDF 文件。

本次只整理了英文原版信件,后续将陆续整理中文版信件。老实说,我低估了整理的工作量。先前整理、翻译 2020 年信件时,以为每年大概就15页左右的内容,加上一、两个小表格,轻率地决定着手前面这些年信件的整理工作。事实证明我还是太年轻。四十几年前,巴老就已经是“话痨”了,而且热衷于变着花样弄表格进行炫耀……

PDF 文件里可能会有一些错误,毕竟整理了太多表格后,我时不时会头晕,并产生错觉:“我是谁? 我在哪里?我在干什么?” 如果有朋友发现了错误,请联系我进行修改,谢谢!

巴菲特 2021 年致股东公开信

巴菲特 2021 年致股东公开信

原文链接,请点击这里

新浪网翻译链接,请点击这里

个人的吐槽、更新:

我一直很奇怪这信(英文版)的排版格式,例如段落没有顶格、各种奇怪的分割符、字体严重过小(这是为了把 S&P500 对比表格完整放在一页内吗?)。 信的内容当然毋庸置疑的珍贵,就是有点太不讲究格式了。

“Two strings to our bow”在新浪的翻译文中,简单粗暴地翻译为“我们弓上有两根弦”,太硬邦邦了。另一位译者翻译成“两条盈利的线路”,稍好一些。但其实更合适的翻译,应该是“两手准备”的意思。老巴在这节中主要想表述伯克希尔对待好的商业、好的企业的两种方式(1)100%控制 (2)非控制地拥有部分权益。两种方式都很好,关键是企业本身,而是否完全掌控这些企业则不重要。

2021-03-01 更新: 关于英文版的格式,老巴的秘书应该是采用英式的格式,即每段开始处都缩格。数了一下,正好是缩进 8 个字符。从 IT 人员的视角分析,这位秘书是用 Tab 键进行缩进。更有可能她以前习惯用打字机,这大概能解释其他古怪的格式 ……

2021-03-06 更新:这周抽时间阅读了原英文版,并根据网络的一些现有翻译,整理出了一份PDF格式的中文版,方便打印出来学习,也欢迎同学们来信斧正。谢谢!

计算复合增长率

计算复合增长率

这个其实不算复杂,但是经常看到一些小白对此有很大的误解。比如某天在雪球上看到一位朋友,宣称自己从2017年到2020年,四年间收益增长了160%,因此年复合增长率是40%(160%/4,就是这么简单粗暴)。

当然这样是错的。小朋友都知道“国王和棋盘”的故事,第一个格子放一粒米、第二个格子放两粒米、第三个格子放四粒米…… 这样才叫复合增长,计算公式是:

(1+x)^N

其中,x就是增长率, N是计算周期值(例如年份数、格子数)。在小朋友的故事中,x=1,N=棋盘格子数(难怪最后国王要斩了狡诈的棋士)。

对于上述朋友的示例,其实是知道计算结果(即总值 2.6=1+1.6),N=4(年份数),反过来计算 x 是多少。可以用 windows 自带的计算器快速计算,如图采用”科学“面板计算:

科学计算器
科学计算器

由于这位朋友的收益率是160%,总量最后是 2.6,年份数是4年,在计算器面板操作如下:

输入2.6,点击xy,输入4,点击1/x,然后点击=,得到1.27 (这就是开根号的过程)。

然后 1.27 – 1 = 0.27。

即,这位朋友四年的年复合增长率是 27%,远远低于40%。不过从投资角度讲,能做到 27% 的年均增长率,也很厉害。如果后续仍然能保持这个增长率,那就相当惊人了。

12 + 100

12 + 100

正在看一本投资方面的书《段永平投资问答》,相当好的一本书,居然是免费的。里面谈到关于长期投资的一些观点,据说段永平是两三年才有一个好想法、两三年才出手一次。

书中也提到:芒格说伯克希尔成立57年来仅仅10个好点子,去掉这十次,整个就是笑话。

打开证券软件,看了一眼2020年的操作记录:

交易股票100次、交易股票12只!

不禁流下了贫穷且没有格局的泪水……

FED模型(股债收益差)投资法

FED模型(股债收益差)投资法

在雪球上看到一篇文章(请点击此处),介绍了一个 D 值的估值方法(实际就是美联储的 FED 模型,也就是“股债收益差”模型),用于判断股市是否高估。作者主要投资沪深300指数基金和国债,根据 FED 值调整仓位。

FED 值计算比较简单,以下是计算公式:

FED 差值 = (沪深300收益率 - 十年国债收益率)*100

作者指出:低于2清仓,高于6满仓。理解起来也容易,低于2说明股市已经高估了,风险和收益不匹配,不如直接投资国债;高于6则相反,股市极度低估,收益远超国债。

D 值区间判断

其中, “沪深300收益率” 就是“沪深300市盈率”的倒数,点击此处获取“沪深300市盈率”数值。“十年期国债收益”数据请点击此处获取。

下面我们简单计算一下目前的 FED 差值:

沪深300市盈率 = 16.35
十年期国债收益率 = 3.319%
FED 差值 = (1/16.35 - 3.319%)*100 = 2.7

从估值看,当前股市已经处于高估阶段。